Франции приходится экономить €43 млрд: почему огромный госдолг становится всё дороже и снова тревожит Европу
Давление на французский госдолг усилилось. 2 октября разница между доходностью 10-летних облигаций Франции и Германии на пике достигла примерно 150 базисных пунктов, или 1,5 процентного пункта. Это максимальный уровень со времен долгового кризиса еврозоны в 2012 году.
К концу торгов разрыв несколько сократился — примерно до 140 базисных пунктов, а доходность 10-летних французских бумаг опустилась примерно к 4,86%. Но сам скачок стал заметным сигналом: инвесторы требуют все большую премию за то, чтобы кредитовать Францию вместо Германии.
Проблема выходит далеко за пределы рынка облигаций. Чем дороже государству приходится занимать деньги, тем быстрее растут расходы бюджета на проценты и тем меньше пространства остается для других расходов.
Что означает разрыв в 150 базисных пунктов
Для сравнения стоимости государственных долгов инвесторы часто смотрят на так называемый спред — разницу между доходностью облигаций двух стран с одинаковым сроком погашения.
В еврозоне ориентиром обычно служат немецкие государственные облигации, или Bunds, поскольку Германия воспринимается рынком как один из наиболее надежных заемщиков региона.
Если 10-летняя облигация Германии дает, например, около 3,4%, а французская — около 4,9%, разница составляет примерно 1,5 процентного пункта, или 150 базисных пунктов.
Для Франции это означает, что инвесторы требуют значительно большую доходность за владение ее государственным долгом.
Причем нынешний скачок произошел сразу с двух сторон: французские облигации дешевели на фоне опасений за государственные финансы, тогда как немецкие бумаги пользовались повышенным спросом как защитный актив.
Почему рынок снова беспокоится о Франции
Главный вопрос — сочетание большого государственного долга, высокого бюджетного дефицита и быстро растущей стоимости его обслуживания.
К концу второго квартала 2026 года государственный долг Франции достиг примерно €3,6 трлн, или 119% ВВП.
Правительство ожидает, что в 2027 году отношение долга к экономике продолжит увеличиваться и приблизится к 122% ВВП.
Одновременно дефицит бюджета в 2026 году оценивается примерно в 5,4% ВВП. Проект бюджета на следующий год предусматривает его сокращение до 5%.
Это все еще значительно выше установленного в Евросоюзе ориентира в 3% ВВП.
Для инвесторов важны не только сами цифры, но и вопрос, насколько быстро Франция сможет изменить траекторию государственных финансов.
В бюджете на 2027 год заложено €43 млрд новых мер
1 октября французское правительство представило проект бюджета на 2027 год, который предусматривает €43 млрд новых мер по улучшению состояния государственных финансов.
Вместе с решениями, принятыми ранее и продолжающими влиять на бюджет в следующем году, общий объем заявленного правительством фискального усилия составляет около €54 млрд.
Эти две цифры важно не путать. €43 млрд — новые меры проекта бюджета, а €54 млрд — общая оценка с учетом примерно €11 млрд ранее принятых решений.
Называть все €43 млрд просто «сокращением расходов» тоже не совсем точно. План сочетает ограничение государственных расходов и меры, увеличивающие бюджетные доходы.
Правительство намерено заморозить в номинальном выражении расходы большинства министерств за исключением отдельных приоритетных направлений и ограничить рост ряда других статей.
По расчетам правительства, без корректирующих мер бюджетный дефицит в 2027 году, напротив, мог бы увеличиться примерно еще на один процентный пункт ВВП.
Проценты по долгу начинают съедать все больше бюджета
Высокие рыночные ставки опасны для Франции не потому, что весь существующий долг внезапно становится дороже.
Большая часть государственных облигаций была выпущена ранее под фиксированный процент. Но по мере погашения старых бумаг их приходится заменять новыми — уже по нынешним, более высоким ставкам.
Одновременно Франции необходимо занимать деньги для финансирования текущего дефицита.
В 2027 году государственное долговое агентство Agence France Trésor планирует выпустить рекордные €340 млрд средне- и долгосрочных облигаций с учетом обратного выкупа старых бумаг. Это примерно на 10% больше программы 2026 года.
На этом фоне быстро увеличивается и процентная нагрузка. По бюджетным оценкам, расходы на обслуживание государственного долга могут вырасти примерно с €79 млрд в 2026 году до €91 млрд в 2027-м.
Само правительство указывает, что увеличение процентных расходов в следующем году примерно на €12 млрд сопоставимо с годовым бюджетом Министерства юстиции.
Почему рост доходности может запустить неприятную цепочку
Для государства высокая доходность облигаций постепенно означает более дорогой новый долг.
Чем больше денег приходится направлять на проценты, тем сложнее одновременно финансировать социальные программы, образование, инфраструктуру, оборону и другие статьи бюджета — либо приходится повышать доходы или продолжать занимать.
Это создает чувствительный для рынка механизм: большой долг увеличивает процентные расходы, а опасения по поводу будущих расходов заставляют инвесторов требовать еще большую доходность.
Именно поэтому инвесторы сейчас внимательно следят не только за размером французского долга, но и за тем, насколько убедительной окажется бюджетная траектория на ближайшие годы.
При этом происходящее пока не означает, что Франция столкнулась с проблемой доступа к рынку или не может обслуживать свои обязательства. Страна продолжает размещать долг, а ее облигации остаются одним из крупнейших и наиболее ликвидных государственных рынков Европы.
Сигнал рынка заключается в другом: цена этого финансирования заметно выросла.
Почему сравнение с Германией имеет такое значение
Нынешние 150 базисных пунктов привлекают внимание именно потому, что такого разрыва с Германией рынок не видел со времен кризиса государственного долга еврозоны в 2012 году.
Тогда резкий рост спредов между странами показывал, насколько по-разному инвесторы оценивали риск отдельных государств внутри одной валютной зоны.
Сегодня причины и масштаб ситуации отличаются от событий начала 2010-х. Рост доходностей происходит не только во Франции: мировой рынок облигаций находится под давлением из-за инфляции, дорогих энергоносителей и ожиданий относительно процентных ставок.
Однако французские бумаги в последние недели испытывают дополнительное давление, связанное именно с состоянием бюджета и перспективой дальнейшего увеличения долга.
Одновременно инвесторы активнее покупают немецкие облигации, что снижает их доходность и еще сильнее расширяет разрыв между двумя странами.
Что будет главным показателем дальше
Для рынка теперь важны сразу несколько цифр: сможет ли Франция приблизить дефицит к запланированным 5% ВВП, удастся ли реализовать бюджетные меры и насколько быстро будет расти стоимость обслуживания долга.
Не менее важно поведение самого спреда.
Если разрыв с Германией начнет устойчиво сокращаться, это будет означать снижение премии за французский риск. Если же он останется около нынешних максимумов или продолжит расширяться, новые заимствования будут постепенно становиться для государства еще дороже.
Поэтому отметка в 150 базисных пунктов важна не сама по себе. Она показывает, насколько сильно изменилось отношение рынка к французскому долгу: одну из крупнейших экономик еврозоны инвесторы теперь готовы кредитовать только с заметно большей премией, чем Германию.
По материалам: Правительство Франции, Financial Times, Bloomberg, Agence France Trésor.
