Metaplanet урізала опціонну програму на 41% на тлі падіння акцій: чого злякалися інвестори

Японська Metaplanet, яка перетворила біткоїн на головний резервний актив компанії, пішла на поступки акціонерам після суперечки щодо компенсацій керівництва та можливого розмиття капіталу.

11 вересня компанія вирішила скоротити кількість потенційних акцій за своєю 10-ю серією опціонів на 41,1% — з 319,46 млн до 188,19 млн.

Рішення з'явилося після помітного падіння котирувань та кількох тижнів критики з боку інвесторів. Головне питання виявилося простим: якщо компанія постійно випускає нові акції задля купівлі біткоїна, скільки додаткової вартості отримують власники BTC — і скільки при цьому втрачають наявні акціонери через розмиття їхніх часток.

Що саме змінила Metaplanet

Йдеться про 10-ту серію прав на придбання акцій — по суті, опціони, що дозволяють їхнім власникам отримати акції компанії на заздалегідь встановлених умовах.

До нинішнього рішення одне право відповідало 696 акціям Metaplanet. Тепер коефіцієнт знижено до 410 акцій.

У результаті максимальна кількість потенційних акцій за програмою зменшилася:

• з 319 464 000;
• до 188 190 000 акцій.

Компанія також змінила графік реалізації залишкових прав. Їх передбачається дозволяти до виконання поступово — приблизно по одній третині у 2029, 2030 та 2031 роках.

При цьому чинне обмеження на продаж отриманих за програмою акцій зберігається до 17 серпня 2031 року.

Від окремої програми для співробітників вирішили відмовитися

Ще один важливий поворот стосується плану, який Metaplanet оголосила лише у серпні.

Компанія збиралася передати частину наявних прав на акції в окрему довгострокову програму мотивації керівників і співробітників.

Тепер від цієї схеми відмовилися повністю.

Metaplanet заявила, що натомість розробить нову систему винагороди для залучення міжнародних фахівців. Конкретні параметри поки не представлені.

Тобто компанія вирішила не просто зменшити старий опціонний пул, а й фактично почати заново розробку майбутньої системи компенсацій.

Чому звичайна програма опціонів перетворилася на проблему

Головна особливість цієї історії полягає у віці самої програми.

10-та серія була створена ще на початку 2023 року — більш ніж за рік до того, як Metaplanet радикально змінила свою стратегію і стала bitcoin treasury-компанією.

У початковій конструкції кількість акцій, яку можна було отримати за опціонами, не була жорстко фіксованою.

Вона коригувалася таким чином, щоб опціонний пул відповідав приблизно 20% повністю розводненої кількості акцій компанії.

Для невеликого бізнесу така формула виглядала одним чином. Але після переходу до стратегії накопичення біткоїна все змінилося.

Metaplanet почала випускати акції для купівлі біткоїна

З 2024 року компанія стала активно залучати капітал через фондовий ринок і спрямовувати гроші на придбання BTC.

Що більше нових акцій випускала Metaplanet, то більшим ставав і старий опціонний пул.

У результаті програма, яка спочатку відповідала приблизно 46 млн потенційних акцій, з часом розрослася приблизно до 319,5 млн.

Саме цей автоматичний зв'язок і викликав запитання в інвесторів.

Виходило, що нові випуски акцій задля купівлі біткоїна одночасно збільшували кількість акцій, які могли отримати власники старих опціонів.

Чому розмиття так важливе для bitcoin treasury-компанії

Для компанії, яка тримає біткоїн як основний резервний актив, сама кількість BTC на балансі — не єдиний важливий показник.

Не менш важливо, скільки біткоїна припадає на одну акцію.

Припустімо, що компанія володіє 100 BTC і має 100 акцій. На кожну акцію умовно припадає 1 BTC.

Якщо вона випустить ще 100 акцій, але на отримані гроші купить лише 50 BTC, сукупний запас збільшиться до 150 BTC, однак на кожну з уже 200 акцій припадатиме лише 0,75 BTC.

Загальний запас зріс, а частка наявного акціонера в біткоїні зменшилася.

Тому інвестори bitcoin treasury-компаній уважно стежать не лише за покупками криптовалюти, а й за тим, якою ціною ці покупки фінансуються.

Metaplanet сама використовує Bitcoin per Share як ключовий орієнтир

Компанія відкрито будує стратегію навколо збільшення кількості біткоїна на акцію.

Metaplanet називає одним зі своїх головних показників BTC Yield — метрику, яка має показувати, як змінюється обсяг біткоїна щодо кількості акцій.

Наразі на балансі компанії перебуває близько 43 тис. BTC.

Для їх накопичення Metaplanet активно використовує випуск акцій, права на акції, боргове фінансування та інші інструменти ринку капіталу.

Така модель може працювати особливо ефективно, коли акції компанії торгуються з високою оцінкою щодо вартості її біткоїна. Тоді нові акції можна продавати дорого і на отримані гроші купувати більше BTC.

Але якщо котирування падають, ця арифметика стає значно складнішою.

Акції втратили близько 17% всього за дві сесії

Суперечка навколо програми різко загострилася на початку вересня.

За дві торговельні сесії акції Metaplanet знизилися приблизно на 17%. Лише у вівторок котирування впали майже на 10%.

З початку року акції компанії втратили понад 38%, тоді як сам біткоїн за той самий період знизився приблизно на 10%.

Для порівняння, папери Strategy — найбільшої та найвідомішої компанії, яка побудувала корпоративну стратегію навколо біткоїна, — втратили близько 13%.

Таким чином, інвестори Metaplanet зіткнулися з неприємною ситуацією: компанія продовжувала володіти величезним запасом BTC, але її власні акції падали значно швидше за сам біткоїн.

Серпневих змін інвесторам виявилося недостатньо

Metaplanet уже намагалася зняти побоювання акціонерів 18 серпня.

Тоді компанія скасувала механізм подальшого автоматичного збільшення опціонного пулу та зафіксувала його максимум приблизно на рівні 319,46 млн потенційних акцій.

Також було введено п'ятирічну заборону на продаж отриманих за програмою паперів.

Але проблема для критиків залишалася: програма перестала збільшуватися, однак уже накопичений величезний обсяг потенційних акцій нікуди не зник.

Саме тому інвестори вимагали не просто заморозити пул, а реально його зменшити.

CEO встиг отримати понад 64 млн акцій

Додаткову увагу до програми привернула дія генерального директора Metaplanet Саймона Геровича.

28 серпня він реалізував 92 тис. прав 10-ї серії та отримав 64,032 млн звичайних акцій компанії.

Після операції його особистий пакет зріс приблизно до 79,6 млн акцій.

Ціна виконання за програмою становить 10 єн за акцію. При цьому самі права спочатку були платними, тому 10 єн не можна розглядати як повну економічну вартість усієї винагороди.

Отримані акції також підпадають під обмеження на продаж до серпня 2031 року.

Однак масштаб випуску додатково посилив увагу інвесторів до потенційного розмиття капіталу.

Тепер компанія знищує частину потенційного розмиття

Після нового рішення ситуація змінюється помітніше.

Metaplanet зменшує загальний потенційний обсяг програми більш ніж на 131 млн акцій.

Саймон Герович заявив, що зміни усувають понад $220 млн потенційної вартості прав і збільшують кількість біткоїна в розрахунку на повністю розводнену акцію приблизно на 8,8%.

Ці розрахунки належать самій компанії та залежать від використовуваної вартості акцій і структури капіталу.

Але напрям зміни очевидний: за меншої кількості потенційних майбутніх акцій наявним акціонерам припадає більша частка біткоїна компанії.

Чому навколо bitcoin treasury-компаній взагалі виникла ця суперечка

Metaplanet — лише один з прикладів швидкозростаючої категорії публічних компаній, які використовують фондовий ринок для накопичення криптовалюти.

Модель стала популярною завдяки Strategy: компанія залучала капітал через акції та боргові інструменти, а потім спрямовувала його на купівлю біткоїна.

Для інвестора така акція стає своєрідним способом отримати експозицію до BTC через традиційний фондовий ринок.

Однак економічний результат залежить від структури кожної нової угоди.

Якщо компанія випускає акції за високою ціною і отримує достатньо біткоїна, кількість BTC на одну акцію може зростати.

Якщо ж нові папери випускаються занадто дешево або потенційне розмиття стає занадто великим, збільшення загального запасу біткоїна вже не обов'язково означає зростання вартості для кожного акціонера.

Тому ринок дивиться не лише на кількість BTC

У Metaplanet зараз 43 тис. біткоїнів — величезний запас для публічної компанії.

Але інвестори все частіше ставлять інше запитання: скільки вартості цього запасу фактично припадає на одну акцію після врахування всіх можливих нових випусків, опціонів та інших інструментів.

Саме тому історія з Series 10 стала настільки чутливою.

Суперечка точилася не про те, чи повинен менеджмент отримувати винагороду акціями. Такий механізм широко використовується публічними компаніями.

Питання полягало в тому, чи повинна стара програма автоматично ставати більшою щоразу, коли компанія випускає акції для фінансування абсолютно нової bitcoin-стратегії.

Що змінюється для інвесторів зараз

Рішення від 11 вересня значно зменшує потенційне розмиття, однак не усуває його повністю.

За програмою, як і раніше, може бути випущено до 188,19 млн акцій.

Крім того, Metaplanet продовжує використовувати ринки капіталу для реалізації своєї bitcoin treasury-стратегії, тому кількість акцій компанії може змінюватися і з інших причин.

Майбутня вартість паперів залежатиме не лише від курсу BTC, а й від умов нових залучень капіталу, вартості фінансування та здатності компанії збільшувати біткоїн на акцію.

Саме в цьому полягає головний урок конфлікту навколо Metaplanet: для bitcoin treasury-компанії рекордний запас криптовалюти сам по собі ще не гарантує вигоди акціонерам. Не менш важливо, скільки нових акцій довелося випустити або пообіцяти, щоб цей запас створити.